原标题：学大教育与资本的十年博弈

　　学大教育的过去几年，是一段与资本剪不断理还乱的博弈史。

　　2010年11月2日，处于高速扩张期的学大教育在美国纽交所上市。这是学大近10年最为高光的时刻。如同招股书所述，就2009年收入而言，学大是中国最大的中小学补习服务提供商;根据IDC发布的2010年市场研究报告，2009年学大教育的市场份额是中国中小学补习服务提供商中最大的，约占高度分散的市场的0.42%。而收入排名前五位的公司合计占有1.6%的市场份额。

　　“我们相信我们的领导地位和市场的碎片化为我们提供了巨大的增长机会。”招股书信心满满。

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　　但这份信心没有持续很久。上市后的第二年，学大变动明显。由于营收未达预期，年底股价跌到约4美元。

　　金鑫说：“上市前，公司定了一个销售目标，如果真的没完成，大家吃顿饭明年再接再厉就可以了；但上市了，在财报会上预期明年销售15亿元，那就真的要做到。”多知在《培训行业这一年·2014》中记叙道。

　　金鑫觉得，这是IPO后整个公司最大的变化。也许从这一刻，学大与资本市场的博弈正式开始了。

　　本身1对1业务的利润就薄，在如此激进的销售目标下，学大启动了上市后的新二轮跑马圈地。也是在这一轮扩张之后，1对1教育模式下的“强劳动密集属性”使得学大的管理问题越发凸显。

　　在2013年的一次采访中，金鑫坦言，“2013 年，学大的工作重心是提升公司管理水平。在过去的两年内，由于快速扩张，内部管理没有跟上，也造成了一些浪费。”

　　来自资本市场的牵绊越来越多，股价也长期处于低迷状态，学大在美股的处境越发被动。与之形成鲜明对比的是，A股教育股一路飙升。除了2015年全通教育创下“A 股第一股”记录，新南洋、拓维信息、方直科技等教育概念股也都呈现积极的涨势。

　　也是在这个时候，学大开始表现出私有化回A股的想法，并开始付诸行动。

　　2013年1月，学大CEO金鑫宣布利用个人资金收购最多33万股学大股票;2015年3月，金鑫再次以个人名义回购了1500万美元的股票，股权占比增至 33%。

　　“很长一段时间以来我们的股价都比较低，甚至股价总值已经低于我们持有的现金总量。所以一定程度上，目前的股价并不能代表学大的价值。”

　　金鑫的话里，多多少少有点“壮志难酬”的意味。

　　2015年4月20日，学大等来了一份来自A股上市公司银润投资的收购要约。这封要约中，银润投资的报价为每股 3.38 美元，按当时3美元的股价计算，溢价仅为 9%。而彼时学大账面仅有2亿美元的现金，也就是最终将以不到10%的溢价收购。

　　尽管被业内评价太便宜，但也是学大能私有化回A股的机会。

　　同年7月27日，银润投资与学大达成协议，学大拟以3.5亿美元的价格私有化。这一纸协议的最终落定，意味着学大彻底结束四年的美国资本市场历程，同时也寄托着学大试图重新再造一个奇迹的野心。

　　但当你回过头来看会发现，这个时候，学大才真正陷入了资本的“囚笼”。

　　为了实现跨境转板的目的、规避先拆 VIE 架构再回归 A 股所带来的种种麻烦和不确定性、规避借壳审批，学大采取了一种“无缝”的方式，由 A 股上市公司直接收购退市，两步作一步：

　　2016年初，银润投资向紫光卓远借款23.5亿，学大教育完成私有化，顺利完成了回归的第一步。按原计划，紫光学大继续推进非公开发行，募集资金用于归还借款，而且公司账上还会有近50亿的现金，学大可以大展拳脚。

　　但在2016年底，紫光学大公告，综合考虑到经营情况、融资环境、监管政策要求(2016年起，监管层对并购、定增的监管力度明显趋严，中概股回归、跨界并购等领域都相对以前处于更严格的监管环境)和认购对象意愿等各种因素发生了变化，决定终止非公开发行股票事项。定增彻底失败。

　　虽说结果都是学大带着紫光的头衔回了A股，但这一回归的代价是无比沉重的：学大为此背上了23.5亿的高昂的债务加上每年8000万元左右的利息。大展拳脚的心一下被禁锢。

　　雪上加霜的是，学大的创始团队、股东，也未能如期成为紫光学大的股东。金鑫就此丧失学大的实际控制人位置。

　　因此，私有化回A股后的学大陷入了更加被动的处境。在这之后，学大留给外界的，除了高昂利息下加剧的连续亏损，就只剩下更加混乱的资本动作。“卖与不卖、借壳与被借壳”几个词足以拼凑出学大的那几年。

　　甚至在2018年9月，紫光学大拟以发行股份及支付现金的方式购买天山铝业100%股权，拟处置学大教育和学大信息所有资产时，紫光学大董事长乔志城还曾坦言，收购学大教育产生高利息费用拖累公司业绩。只言片语中足以表明学大彼时的被动地位。

　　要知道，学大几乎可以称得上是线下1对1模式的创造者，更是在该模式中引入咨询师一角、通过“咨询师、班主任、授课老师”三师配合的模式有效地提升了1对1业务的成交率。

　　“2004-2010基本是学大最辉煌的时候了，甚至到2012年的时候，行业还会讨论学而思的小班模式好，还是学大的1对1模式好。”一位业内人士回忆道，但很显然，今天已经没有人在讨论了。

　　然而这一系列资本动作却如同一副多米诺牌，在一张张牌倒下的时候，撕裂了学大曾经的辉煌。